建立小額證券發(fā)行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法邏輯，同時(shí)也是順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展所趨

　　眾籌模式在慈善、藝術(shù)創(chuàng)作、互助、創(chuàng)業(yè)募資等多個(gè)領(lǐng)域具有實(shí)際運(yùn)用價(jià)值，該模式引入國內(nèi)后，近年來發(fā)展較快。但因眾籌模式具有向社會(huì)公開募資的性質(zhì)，因而與國內(nèi)現(xiàn)有金融監(jiān)管規(guī)定存在一定的沖突，特別是股權(quán)眾籌領(lǐng)域受制于證券法關(guān)于公開發(fā)行的管制，其合法性存在一定的疑問。股權(quán)眾籌對于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)和中小企業(yè)融資有著積極意義，其募資方式正逐步得到社會(huì)的認(rèn)同。有關(guān)股權(quán)眾籌監(jiān)管問題，近日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議首次提出“開展股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)”。

　　股權(quán)眾籌是創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行創(chuàng)業(yè)募集資金的一種良好方式。融資人主要是通過互聯(lián)網(wǎng)在線上公開發(fā)布融資項(xiàng)目資料，通過發(fā)售股權(quán)從而獲取資金，投資人根據(jù)獲取的項(xiàng)目資料作出是否投資的判斷，具有向社會(huì)公開募資和融資金額較小的特點(diǎn)。由于融資方的股權(quán)發(fā)售是面向社會(huì)不特定對象進(jìn)行銷售，尤其是募股資料放置于互聯(lián)網(wǎng)上，即構(gòu)成了當(dāng)前證券法所規(guī)定的公開發(fā)行行為，需要獲得證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)，而不論其股東人數(shù)是否超過200人以上，因此股權(quán)眾籌的發(fā)展受到法律的制約。

　　我國證券法第十條對公開發(fā)行證券的定義過于寬泛，立法時(shí)未考慮例外情形。第十條規(guī)定，“有下列情形之一的，為公開發(fā)行：（一）向不特定對象發(fā)行證券；（二）向累計(jì)超過200人的特定對象發(fā)行證券”。公開發(fā)行需要由國務(wù)院授權(quán)的監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)予以核準(zhǔn)，而該核準(zhǔn)的門檻很高，相當(dāng)于申請首次公開發(fā)行，即通常所說的公司上市�，F(xiàn)行證券法在公開發(fā)行立法規(guī)制上采取了一刀切的模式，未考慮例外情形，如小額發(fā)行、慈善發(fā)行等國外通常予以一定程度豁免。

　　從現(xiàn)有的股權(quán)眾籌項(xiàng)目看，融資方多是初創(chuàng)企業(yè)，具有融資金額小，融資項(xiàng)目數(shù)量多的特點(diǎn)。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)如果對這些股權(quán)眾籌項(xiàng)目進(jìn)行審核，首先是執(zhí)法成本太高，耗費(fèi)大量人力物力；其次，小額股權(quán)眾籌企業(yè)多是初創(chuàng)企業(yè)，不具備申請公開發(fā)行的發(fā)行條件和相應(yīng)的財(cái)務(wù)實(shí)力；最后，股權(quán)眾籌項(xiàng)目的投資人單筆投資金額也較小，即使項(xiàng)目失敗也不會(huì)產(chǎn)生較大的社會(huì)危害。因此，豁免小額眾籌發(fā)行既有利于降低監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法成本，又有利于繁榮股權(quán)融資市場，使之成為多層次資本市場之重要組成部分，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)，保護(hù)和促進(jìn)中小企業(yè)的發(fā)展。

　　在證券法修訂中建立小額證券發(fā)行豁免制度符合我國當(dāng)前的資本市場現(xiàn)狀，也是發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融的重要措施，具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。至于小額融資豁免的具體金額可以根據(jù)當(dāng)前眾籌項(xiàng)目的融資情況，由立法機(jī)關(guān)調(diào)查研究后再予以確定。

　　小額證券發(fā)行豁免只是豁免了發(fā)行審核程序或者說注冊程序，并不意味著不予以監(jiān)管。監(jiān)管機(jī)關(guān)還應(yīng)該對眾籌項(xiàng)目的信息披露方式予以管理，通過對眾籌平臺(tái)的監(jiān)管，要求眾籌平臺(tái)建立相應(yīng)的眾籌項(xiàng)目信息披露規(guī)范指引，使眾籌項(xiàng)目達(dá)到必要的信息披露底限，使投資者具有獲得作出投資決策判斷的基礎(chǔ)信息。

　　小額證券發(fā)行豁免并不豁免其法律責(zé)任。股權(quán)眾籌項(xiàng)目融資人若構(gòu)成發(fā)行欺詐的，融資人同樣需要承擔(dān)發(fā)行欺詐的法律責(zé)任。股權(quán)眾籌融資人在信息披露上若有虛假陳述，構(gòu)成欺詐的，則需要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任，但對于項(xiàng)目本身的投資風(fēng)險(xiǎn)造成項(xiàng)目失敗的，則不應(yīng)屬于發(fā)行欺詐范圍。建立相應(yīng)的法律責(zé)任追究，有利于敦促融資人謹(jǐn)慎發(fā)起眾籌，并謹(jǐn)慎地進(jìn)行信息披露，從而有利于促進(jìn)股權(quán)眾籌市場的健康發(fā)展。

　　綜上，建立小額證券發(fā)行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法邏輯，同時(shí)也是順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展所趨。通過監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對眾籌平臺(tái)的監(jiān)管，融資項(xiàng)目的信息披露指引和發(fā)行欺詐的責(zé)任追究等措施來規(guī)范眾籌行為，從而使眾籌得以健康發(fā)展，促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展。（作者單位：中國人民大學(xué)法學(xué)院）